一、长寿时代下的养老金管理模式创新

（一）从全球视角看长寿时代的降临

　　根据联合国2022年《世界人口展望》报告，全世界正加速步入长寿时代。根据报告统计，世界人口平均预期寿命在2021年已超过72岁，比1990年提升8.4岁（63.6岁），预计2050年全球人口预期寿命有望超过77岁。同时，伴随经济社会的不断发展，各国育龄人口生育意愿不断走低，逐步迈进了低生育率、低死亡率、低人口自然增长率的新常态。预计到21世纪中叶，各国65岁及以上老龄人口占比均会超过25%，达到联合国定义的“超老龄社会”标准。从社会发展角度看，上述变化给全球劳动力供给、收入消费结构、社会创新能力和社会公平等方面带来了深远影响。

（二）中国面临的老龄化社会挑战

　　近年来，中国老龄化程度不断加深。按照国际标准，我国早在1999年就进入老龄化社会，而根据第七次人口普查数据，2020年我国65岁及以上人口占比已达13.5%。中国发展研究基金会《中国发展报告2020》显示，到2035年，我国65岁及以上人口占比将达22.3%，步入超老龄化社会阶段；80岁及以上高龄人口将在2020年3000万人基础上翻一番，达到6000万人以上。在老龄化程度不断加深的同时，中国人口预期寿命在2021年再创新高。根据国家卫健委2021年《卫生健康事业发展统计公报》显示，我国居民2021年人均预期寿命已超越美国，达到78.2岁，到2035年预期寿命达到80岁以上。从以上数据不难看出，我国不仅老龄化进程势不可挡，长寿时代也正在加快来临。但是，我国作为发展中国家和世界人口大国，相比发达国家，我国在应对老龄化时面临老龄人口规模大、老龄化进程快、未富先老等诸多挑战。

　　就养老保障体系而言，虽然我国近年来不断推进养老金向多层次多支柱方向发展，但是依然存在第一支柱独大、二三支柱占比偏小的发展不均衡问题。《中国养老金融发展报告（2021）》显示，截至2020年末我国各类养老金总规模已超10万亿元，但是其中一支柱就有8.7万亿，占比超过70%、第二支柱3.54万亿，占比28%，第三支柱仅有600亿元左右，几乎为空白。此外，与发达国家相比，我国养老金规模占GDP比重长期较低。根据兴业证券统计，尽管我国养老金占GDP比重已从2001年的1.9%提高到2020年的12.4%,但依然与OECD成员国平均52.4%的水平相差甚远，英美等国家的养老金储备甚至超过了其当年GDP规模。

（三）长寿时代下的养老金管理模式创新

　　国家的社会养老保险基金和商业养老金计划设立的最终目标是为了提供能覆盖退休人员全生命的可持续的退休收入。人口期望寿命的不断增加引发了养老金计划长寿风险的不断加剧，致使养老金计划不得不面临高于预期的养老金支出和管理成本以及不断下降的计划偿付能力和可持续性。因此，管理好养老金计划的长寿风险对于国家和个人都有着重要的意义。从国际经验来看，长寿风险的应对主要是从三个方面展开：一是在体制机制上完善对长寿风险的监管，二是从技术层面不断完善对死亡率趋势的研究和精算模型的搭建，三是在业务实践方面不断提升产品创新水平，丰富产品供给。

       1.体制机制：完善长寿风险监管

　　体制机制是管理长寿风险的重要基础架构。欧洲尤其是英国长寿风险管理水平明显优于其他发达国家的原因主要就在于英国完善的金融监管措施和欧洲偿付能力二代制度的引入，为英国构建成熟的长寿风险量化体系提供了重要基础。

    （1）完善的金融监管措施提升长寿风险计量水平

　　英国养老金计划本身受到养老金监管局TPR的监管，而与养老金计划长寿风险计量相关的事项则受到审慎监管局（Prudential Regulatory Authority, PRA）和金融行为监管局（Financial Conduct Authority, FCA）的双重监管。近些年，PRA一方面积极简化市场上中小型规模的长寿风险精算方法的申报制度，另一方面也对大型养老金计划的长寿风险计量进行了申报方面的规范。

　　实际上，监管部门对于精算方法，尤其是以死亡率和折现率为核心的精算假设条件的监管政策，在很大程度上影响着一个国家的养老金计划管理长寿风险的意愿。例如，在除英国以外的很多发达国家，考虑到养老金计划会有雇主承担主要的融资责任，监管部门对养老金的资产负债评估的精算假设要求会相对较为宽松。许多国家的监管部门允许养老金使用高于寿险公司使用的折现率对未来债务进行折现，在一定程度上“粉饰”了长寿风险的严重程度，降低了养老金计划积极管理长寿风险的意愿，进而阻碍了长寿风险管理的发展。

　　而英国则追求评估假设一致性。保险公司、再保险公司和养老金计划必须使用相同的折现率来评估负债。在死亡率假设的使用上也会对未来死亡率改善进行考量。也正因为如此，英国养老金计划的精算评估更加符合审慎评估的原则。同时，英国的养老金计划管理者能较早地发现计划内实际长寿风险的严重性，并积极采取措施对长寿风险进行管理，极大地促进了养老金长寿风险管理市场的创新与发展。这也是我们将视野放到国际养老金市场上时，英国几乎是唯一我们可以参考的、拥有发达和成熟的长寿风险管理市场的重要原因。

     （2）欧洲偿二代体系与长寿风险管理

　　在欧洲偿二代之前，监管政策很少要求养老金计划和寿险公司为长寿风险设立专门的准备金。而欧洲偿二代要求寿险公司和DB养老金计划为诸如长寿风险这样无法被完全对冲的系统性风险设置风险边际，即偿付能力资本需求（SCR）的一部分。SCR可以使用偿二代设置的标准公式，基于全面的死亡率预测进行计算，或者使用内部模型计算能够保护99.5%的最坏情景资本需求。同时，欧洲偿二代还引入了专门针对长寿风险管理的制度，要求保险人、再保险人和养老金计划必须建立包括战略、进程和报告在内的内部长寿风险管理系统，用来持续不间断地识别、衡量、监控、管理和上报已经和可能出现的长寿风险。也正是欧洲偿二代对长寿风险的应对提出了密集的资本需求，欧洲尤其是英国的养老金从业者更倾向于重视系统内部的长寿风险管理。

       2.底层技术：提高死亡率预测能力

　　在底层技术方面，死亡率预测是长寿风险衡量的核心能力，近代几乎所有精算技术的研究都围绕人口死亡率预测展开。为了应对长期死亡率趋势的不确定性，英国从上个世纪九十年代开始引入离散死亡率模型（Stochastic Mortality Model）来捕捉死亡率随时间的随机变化趋势。全球金融风暴后，欧洲引入了偿付能力二代（Solvency II），包括英国在内的欧盟各国公共、私人养老金和寿险业开始广泛采用离散死亡率模型，并对模型家族进行了大量的扩充。

　　离散死亡率模型通过分析各历史节点的观测数据，对直接驱动死亡率的趋势进行描述，进而生成未来死亡率趋势的概率分布，有效地帮助精算师了解人口未来死亡率的走势。这一特点，使得离散死亡率模型非常适用于计算欧洲偿二代下的偿付能力资本（Solvency Capital Requirement，SCR）需求，即所持有的资本需要保证在接下来的12个月内，有99.5%的概率能够应对债务和福利的支出。根据生成的死亡率预测分布，精算师可以选择合适的风险度量来衡量长寿风险，进而根据监管要求，确认未来债务大小的置信区间，计算满足偿付能力的资本需求。

　　近几年，得益于计算机计算力的不断提高，精算师们可以运用更加复杂的拟合方法（例:贝叶斯理论），用各类死亡率模型，对高维度死亡大数据进行拟合分析，充分运用大数据中的大量社会经济因素信息进行诸如小规模人口、多组人口的长寿风险建模，提高死亡率计算的精确性，提高了长寿风险的衡量水平。

　　目前，国内在运用离散死亡率模型开展死亡率趋势度量方面还缺少经验。我国目前的死亡率研究主要以统一的生命表为基础，容易掩盖不同地区、公司和养老金计划之间长寿风险的差异，造成死亡率精算假设与实际经验发生偏离的基准风险。此外，我国死亡率数据还存在时间序列较短、数据质量不高、种类较少等缺陷，降低了模型用于预测未来趋势的稳健性。

　　针对上述现状，我国可以借鉴英国精算师协会主导的相关工作，在国家有关部门或精算师协会成立专门的养老金长寿风险研究机构，并鼓励高校等学术机构参加，发展并完善人口死亡经验的高维度数据收集和处理方法的研究。在拥有高质量数据的基础上，各机构共同探索适用于中国国情的死亡率预测模型，由监管部门周期性地公布与养老金产业相关的权威死亡数据和模型，并发布模型和数据的使用指导意见，以降低各机构在使用统一生命表和模型时的死亡率基准风险，为我国长寿风险管理提供扎实的数据基础和方法论的支持。

       3. 业务实践：创新养老金计划模式

　　长寿风险管理中养老金计划的模式选择是一个非常重要的方向性问题。为转移越发凸显的投资风险和长寿风险，从国际养老金计划整体发展趋势上看，各国的养老金计划都在经历从待遇确定型（DB）向缴费确定型（DC）的转变。在DB计划下，雇主有责任为雇员提供确定的、全生命的养老金，雇主承担缴费、融资以及长寿风险，而在DC计划下，雇主不再承担筹资负担，并且将投资风险和长寿风险转移至个人。这一转移为雇员带来三个高度的不确定性，即退休时刻用于养老的基金规模不确定性，养老金领取水平的不确定性，以及养老基金可持续性的不确定性。DB向DC模式的转移，确实在很大程度上实现了减轻雇主负担、个人更多地承担养老责任的目标，但同时也带来了一系列的问题，主要是个人在管理长寿和投资风险方面能力有限。一方面，预测个人的寿命很难。根据斯坦福长寿风险研究中心的研究显示，绝大部分人会低估退休后的期望寿命，而且即便告知人们各自的期望寿命，他们仍有超过50%的概率会活得比期望寿命要长，另一方面，个人很难应对资产价格的波动。

　　所以，为了更好地解决退休金融保障，各国不断发展长寿风险转移工具，并寻求创新职业养老金管理模式。英国拥有全世界最成熟的养老金长寿风险转移市场，通过发展大量的去长寿风险化的金融产品和工具，包括保险型批量年金买（入）断（Insured Bulk Annuity Buy-(in) out），长寿风险调期（longevity swap），长寿风险债券（longevity swap）等，使得养老金计划受托人可以使用多样化的风险转移策略，来应对长寿带来的福利支出的压力。

　　在职业养老金管理模式创新方面，英国也发展出了与DB、DC计划并列的第三种养老金计划模式--联合保费确定型CDC（Collective Defined Contribution）模式。在CDC计划内，企业和员工的缴费水平事先确定，并进入统一账户进行管理，通过建立养老金待遇水平动态调整机制，提供类似DB计划下的终身养老年金，长寿风险由计划内所有会员共同承担。CDC模式是在不增加额外财务负担的前提下，通过专业管理和计划模式顶层的创新，通过聚合管理长寿风险和投资风险从而使长寿风险得到系统性的管理。

　　除了CDC模式外，英国市场上许多传统DC和DB计划已完成了向DC、DB混合计划（Hybrid Pension Scheme, HPS）的转换。例如2018年，英国电信（British Telecom，BT）设立了HPS，用以取代正在运作的DB和DC计划。在混合计划中，员工的养老金由来自DB部分的终生年金和DC个人账户基金组成。与传统DC计划员工独自承担并管理长寿风险不同，混合计划内的部分长寿风险通过DB部分转移至雇主。同时，雇主承担的长寿风险，可以进一步通过更先进的精算技术和风险转移策略来有效管理。

　　目前，我国企业年金计划基本以传统DB和DC模式存在，其中大部分为个人自担长寿风险的DC型计划。随着老龄化程度的不断加深，上述计划正暴露在越来越突出的长寿风险中。因此，我国可以考虑选择适当规模的企业年金计划，进行CDC和混合计划HPS试点。在积累了足够的计划运营经验之后，出台企业年金设立HPS和CDC计划的指导意见和精算技术指引，分批次地引导企业自愿设立HPS和CDC企业年金，或者向此类年金计划过渡。事实上，我国的许多专家和学者已经开始了混合计划的理论研究。相信未来DB模式的发展，以及结合DC和DB模式优势的混合养老金计划会成为我国企业年金市场上长寿风险管理的方向性选择。

       4. 国际经验为我国长寿风险管理提供的借鉴意义

　　私人养老金长寿风险管理，是一个复杂的系统性工程。因此，我国养老金长寿风险管理的总体构架，应当以确保各类养老金能够为广大人民群众服务、让缴费者安度晚年为根本目标。具体而言，在长寿风险的计量和承担方面，监管部门起着政策主导作用，负责出台并完善长寿风险假设条件的度量规范等相关政策，形成比较完善的政策体系，从宏观层面推动长寿风险管理的发展。同时，监管部门可以继续鼓励对养老金模式的创新、风险转移手段的创新。在技术层面，监管部门应重视长寿风险的影响，加强政府所管理养老金的精算。对于私人养老金，建议政府出台政策，鼓励养老保险公司和寿险公司创新，开发带有长寿风险管理功能的养老金计划模式并且提供长寿风险管理相关的咨询顾问服务。同时，出台金融政策，有步骤地鼓励资本市场充分参与长寿风险的管理与消化，探索对冲养老金长寿风险金融衍生品以及长寿风险证券化等投资策略的创新。

       最后，在个人长寿风险教育方面，专业的养老金管理机构应该在监管部门的指导下合力加强投资者教育工作，普及和提高个人、行业以及学术研究者对长寿风险的全面正确认知，强化全社会对养老储蓄长期性的认识。

二、绿色可持续发展对养老金计划和投资的影响

　　2015年9月，为积极应对全球气候和环境变化，联合国全体成员国一致通过了《2030年可持续发展议程》，其中包括17项可持续发展目标（Sustainable Development Goals,以下简称“SDGs”）。

　　在可持续发展目标的引领和推动下，诞生于2004年的ESG概念作为一种关注社会、环境、治理的综合发展评价体系，逐渐被视为人类社会实现可持续发展的重要路径，并围绕相关理念衍生出了对投资标的社会价值进行评估的全新方法论，改变了以往仅关注盈利能力和财务状况的传统投资评价体系和投资决策流程。

　　从行业角度来看，养老金资产管理是为数不多的，需要对资产进行跨度数十年管理的金融行业。相较于一般的资产管理，动辄数十年甚至上百年的资产管理期限使养老基金更容易受到ESG因素的影响。将ESG理念全面融入到养老金投资实践当中，是与养老金可持续和健康管理的核心指导思想完全一致的。我们的英方股东安本集团在ESG投资活动方面积累了丰富的经验，对于我们在国内的实践具有一定的参考意义。

       1.战略资产配置。在实践中发现某些ESG因子会极大地影响资产类别的回报，这些发现也让安本在不同资产类别的战略配置上做出了重大的改变。例如，投资部门现在更少地通过配置政府债券来达到分散投资的目的，而是更倾向于投资基础设施建设、新型市场债券等被列入联合国可持续发展目标的领域，来对投资组合进行分散。

　　2.标的选择。安本通过与ESG专家团队和学术机构的合作，建立了一套完整的ESG评分体系。该体系包括一个含有100多个内部和外部数据点的ESG评分系统，并结合了气候情景分析研究和碳足迹数据分析结果。该评分体系已在安本内部被广泛用于量化标的资产的ESG健康状况，并以此作为基础开展股票评级、固定收益类资产分析框架搭建等工作中。

　　3.公司治理。安本集团会与被投资公司保持定期接触并将ESG期待有力的传达给标的公司，被投资公司需要认真对待这些要求。如果安本发现公司发展趋势与ESG目标出现长期背离，那最终就会导致安本出售所持有的股份。目前，已有越来越多的被投资公司去实践这些要求并在股东大会上面对与可持续性相关的问题和决议。安本在其中支持了很多关于气候变化的议题，相关的投票记录已在网站上公开。

　　从国内实践看，近年来，中国在应对全球气候问题方面做出了积极回应，习近平主席在第七十五届联合国大会上宣布了2030碳达峰和2060碳中和的30·60计划。十四五规划纲要也提出要加快推动绿色低碳发展，制订碳中和以及碳达峰行动方案。在金融领域，银保监会印发了《银行业保险业绿色金融指引》，为金融机构开展ESG风险识别和管理提供了清晰的指导思路。

　　从发展现状看，尽管我国从宏观政策上确立了绿色可持续发展的战略定位，我们的ESG发展仍然处于起步阶段，在投资实践和ESG信息披露等方面都存在很大的完善空间。例如，我国在机制上缺乏统一的ESG信息披露标准和指引，在投资框架方面也缺少成熟的ESG投研框架和方法论，相关底层数据如碳足迹和气候情景分析等也还不够全面和准确。下一步，我国可以从建立健全信息披露制度入手，加强对气候相关金融信息和碳足迹数据披露标准的规范统一，同时加强国际间交流与合作，深度参与国际ESG信息披露准则的建立，推动ESG数据的互联互通。ESG投资框架的搭建，是一项跨国家、地域、行业、资产类别的庞大工程，每一个步骤都需要行业、监管和研究机构的通力协作。在养老金ESG框架搭建方面，可以考虑在监管部门的指导下，行业和学术界合作开展相关的数据收集和分析工作，共同开发并发布情景分析工具供投资者使用。

三、行为经济学的启示

　　虽然中国社会和民众面临着巨大的老龄化压力以及在长寿时代背景下养老金储备可持续性的挑战，但是相关调研显示，大部分中国民众缺乏必要的金融知识和意愿来开展养老金融规划和资产配置安排，进而影响到了自身养老财富储蓄的积累，对养老金可持续发展形成重要制约。

　　例如，根据保险资产管理协会2021年发布的《中国养老财富储备调查报告》，大部分受访者（52%）具有退休规划的意识，但仅有4%的受访者进行了完整规划。值得关注的是，在50岁以上年龄段且尚未开展养老规划的受访者中，有62%认为应该提早规划，对于自身规划开始较晚产生了“稍有后悔”的想法。以上数据充分体现了广大民众面对养老需求时的矛盾心理，那就是既意识到了养老规划需求，又限于养老金融知识储备不足、资金有限、短视心态等诸多因素的影响，错过了养老规划的最佳时期。

　　因此，如何有效提升民众在养老金融市场中的参与度成为现阶段养老金可持续发展要面临的一个重要问题。在这里，借鉴国外运用行为经济学理论在养老保障体系改革中的应用，探讨我国在激发民众养老规划意识方面可以采取的一些路径和办法。

       1.行为经济学对提高养老金政策有效性的指导意义

　　传统经济学理论对市场和参与主体做了三个重要假设，分别是长期利益最大化、完全理性、完全信息市场。因此，如果根据传统经济学理论预测养老规划场景，我们会发现每个个体都能清晰认识到自身的养老保障需求，可以毫无障碍的获取养老规划所需的相关知识和产品信息，并本着长期利益最大化的原则尽早开展养老规划，从而理性的平衡工作与退休两个人生阶段的财务需求。但是很明显，我们今天看到的情况和上述场景存在很大差异。因此，英国在开展养老金改革时参考了行为经济学理论，对传统理论的假设条件进行修正，从而可以更真实的定位个体需求，进而做到精准施策。

　　第一，在理性假设方面，行为经济学承认理性是有限的。有限理性使得人们难以提前数十年精准量化未来的养老需求程度，导致其在面对复杂的养老规划选项时无所适从，只好拖延养老规划的开始时间，最终导致养老储备不足。于是，我们在制度设计上要避免过于复杂，同时配合“自动加入”做法，来抵御个体的拖延本能。英国养老金改革的核心之一就是简化制度，将第一支柱同时存在的多套基本养老金计划合并为统一的新国家养老金，使民众更加直观的了解基本养老保障水平。一支柱的设计强调公平和最低保障原则，2021年的给付标准为每周179.60英镑，并随价格和收入指数逐年增长。

　　在第二支柱改革中，英国引入了自动加入机制，符合条件的雇员默认自动加入职业养老金计划，不加入则需要单独进行申请。加入的雇员也可以在一定期限内选择退出，退出的雇员在下一个周期还可以申请加入。这项政策就充分利用了个体有限理性带来的拖延惰性，有效提升了养老金实际参与度和覆盖率。此外，在第二支柱中可以设立默认投资基金组合，免去投资者在多种复杂组合中做决策的烦恼。

　　第二，在长期利益最大化和完全信息方面，行为经济学承认个体的短视倾向和信息获取的局限性。事实上，即使是专业的金融从业人员也难以精确量化自己的养老金融需求，更遑论业外人士和受教育水平不高的群体。因此，养老金改革要注重政策的循序渐近，采用分阶段逐步推广的模式让市场和民众在潜移默化中接受新事物。例如，英国在2012年推广二支柱自动加入机制时，就首先在250人以上企业中试点并在后续6年中逐步拓展到更小的企业。在最低缴费比例规定方面，也遵循了同样的原则，通过逐步提高的方式来调整雇主和雇员的最低缴费比例要求。

　　从改革成果看，养老金改革方案得到了顺利推动并实现了改革预期目标，有效提升了民众参与积极性和覆盖率。到2018年，英国二支柱在全国雇员中的覆盖率已从2012年的55%上升至2018年的87%，覆盖职工1884万人。

　　我国在未来养老金改革中可以借鉴行为经济学思考模式，重点关注企业年金自动加入机制试点，并采取措施，简化制度设计和加入流程，尽可能降低民众参加养老保障计划的规划门槛和知识储备要求，从而提高养老金覆盖面和持续性。

       2. 行为经济学对提升养老金客户参与度的指导意义

　　专业及时的客户沟通和服务能力也是解决个体信息局限性、提升客户参与度的有效方法。在英国安本集团每年都会公开发布退休规划指导方案手册和当年退休人群规划方案分析等调研报告供民众参考。此外，安本集团还通过自建和收购外部供应商等形式，搭建了一体化的自有线上咨询服务平台，雇主、雇员、咨询顾问三方通过该平台可以完成从方案设计、运作管理到税务安排在内的全流程养老规划，摆脱了传统线下服务受限于时间和空间的局限性，提升了养老机构的客户触达能力。

　　随着我国二支柱改革的不断推进和第三支柱市场的兴起，养老金融产品的丰富度和复杂度得到了前所未有的提升。因此，从业机构有必要引导客户服务人员从单一销售职能向综合养老规划师的职能转变。未来，养老财富顾问可以以一种独立的从业形态存在于市场中，依托线上咨询平台和线下的服务中心，为客户提供基于收入和风险偏好等因素的全生命周期养老财富规划方案。